5月份以來，電力板塊A-H股的價(jià)差變動(dòng)不大，華能、華電及大唐的當(dāng)月平均價(jià)差分別為71%、177%和122%（與4月份的70%、188%和119%基本持平），6月初分別為53%、128%和95%，均低于2007年來均值水平（62%、145%和147%）。

從基金配置來看，第一季度板塊權(quán)重受走勢(shì)較弱影響有所下降，占基金股票投資比例與2008年第四季度基本持平在3.0%，相對(duì)配置有所提高，但仍連續(xù)13個(gè)季度保持在“低配”水平。我們堅(jiān)持認(rèn)為，電力是典型的逆周期表現(xiàn)行業(yè)，2008年一季度是基金配置的最低點(diǎn)，今后隨著宏觀經(jīng)濟(jì)大幅度調(diào)整，從低配、標(biāo)配到超配的行情將可能再次上演。

從目前A股市場(chǎng)各行業(yè)的平均靜態(tài)P/B水平來看，電力生產(chǎn)行業(yè)2.7倍的P/B低于全市場(chǎng)的平均水平（3.9倍），但除長(zhǎng)江電力等水電外的火電P/B則為2.2倍，處于全市場(chǎng)最低水平。

從板塊靜態(tài)P/B歷史走勢(shì)來看，目前2.2倍的水平基本與2006年來中值（2.1倍）基本一致；相對(duì)滬深300靜態(tài)P/B比值0.67，也基本與2006年來平均水平（0.68）相一致。

維持行業(yè)“強(qiáng)于大市”，關(guān)注業(yè)績(jī)超預(yù)期和事件驅(qū)動(dòng)性機(jī)會(huì)

第一季度總體扭虧的事實(shí)印證了我們此前反復(fù)強(qiáng)調(diào)的火電業(yè)績(jī)2008年第四季度觸底后回升的判斷，從主要公司入賬煤價(jià)來看均相對(duì)保守，業(yè)績(jī)逐季走高仍可期待。我們繼續(xù)堅(jiān)持“金融危機(jī)導(dǎo)致煤價(jià)、運(yùn)費(fèi)和利息同比大降，遠(yuǎn)抵利用小時(shí)下跌負(fù)面，火電毛利逆勢(shì)走高，行業(yè)贏利進(jìn)入逆周期表現(xiàn)期”的觀點(diǎn)。

近期大盤走勢(shì)較強(qiáng)，行業(yè)表現(xiàn)則較為平淡，由此使得板塊相對(duì)估值繼續(xù)降低，考慮到行業(yè)基本面走好的確定性趨勢(shì)，我們繼續(xù)維持行業(yè)“強(qiáng)于大市”的投資評(píng)級(jí)。鑒于大部分火電公司借2008年虧損之際包袱清理比較干凈，雖然目前市場(chǎng)對(duì)煤價(jià)等因素仍有分歧，但地處東部的電廠業(yè)績(jī)已經(jīng)走好，個(gè)別公司業(yè)績(jī)甚至可能超預(yù)期表現(xiàn)。

此外，電價(jià)梳理、資產(chǎn)注入、借殼上市等事件驅(qū)動(dòng)的投資機(jī)會(huì)也會(huì)大量涌現(xiàn)，我們根據(jù)公司的不同類型給出如下建議投資組合：

業(yè)績(jī)對(duì)煤價(jià)敏感度高，業(yè)績(jī)確定性回升：華能國(guó)際、華電國(guó)際；

煤價(jià)、運(yùn)費(fèi)雙降下的沿海電廠贏利迅速恢復(fù)：穗恒運(yùn)、寶新能源；

水火搭配，長(zhǎng)期價(jià)值突出，資產(chǎn)注入預(yù)期強(qiáng)：國(guó)電電力。

投資風(fēng)險(xiǎn)則在于：煤價(jià)仍是短期影響行業(yè)贏利的最大變數(shù)；宏觀經(jīng)濟(jì)特別是高耗能產(chǎn)業(yè)增速低于預(yù)期，使得公司業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)面臨下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)；宏觀形勢(shì)波動(dòng)劇烈，導(dǎo)致可預(yù)測(cè)周期較短，準(zhǔn)確度降低。  金貼士

中信證券電力個(gè)股重點(diǎn)推薦國(guó)電電力（600795）與穗恒運(yùn)（000531），前者電源結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)布局合理，資產(chǎn)注入值得期待；后者則因?yàn)楦蓴_因素消除，2009年高贏利重現(xiàn)。

國(guó)電電力是電源結(jié)構(gòu)、產(chǎn)業(yè)布局合理的國(guó)電旗艦公司，參股電廠投資收益將成為2009年贏利回升主要來源，2011年水電、煤炭投資進(jìn)入收獲期，屆時(shí)公司業(yè)績(jī)將迎來跨越式增長(zhǎng)。

2008年，國(guó)電集團(tuán)可控裝機(jī)突破700000MW，未上市部分裝機(jī)和發(fā)電量分別相當(dāng)于公司的3.9倍和3.8倍，作為集團(tuán)旗艦上市公司，2010年5月權(quán)證行權(quán)（行權(quán)價(jià)7.50元）在即，2009年年底前資產(chǎn)進(jìn)一步注入仍值得期待。

保守預(yù)計(jì)2009～2011年EPS分別為0.26元、0.29元和0.39元，對(duì)應(yīng)P/E分別為25.3倍、23.0倍和16.7倍。給予其主營(yíng)業(yè)務(wù)2009年30倍的合理估值，對(duì)應(yīng)7.8元，并考慮所持金融資產(chǎn)對(duì)應(yīng)每股價(jià)值約0.4元，公司目標(biāo)價(jià)位應(yīng)在8.2元以上，提高至“買入”評(píng)級(jí)。

穗恒運(yùn)是裝機(jī)近年翻倍增長(zhǎng)的小型區(qū)域發(fā)電企業(yè)，公司以往贏利能力一直很強(qiáng)且較為穩(wěn)定，2009年沿海電煤下跌有助于贏利能力的迅速恢復(fù)，永久輸出線在3月動(dòng)工建設(shè)也將消除其送出瓶頸，從而使得2008年來的裝機(jī)翻倍增長(zhǎng)在效益上體現(xiàn)，并推動(dòng)公司高贏利在2009年重現(xiàn)。同時(shí)，穗恒運(yùn)還參股廣州證券。

維持“買入”評(píng)級(jí)。保守考慮廣州證券每年為公司帶來投資收益0.10元，預(yù)計(jì)2009～2011年EPS分別為0.73元、0.76元和0.79元，對(duì)應(yīng)P/E分別為14.8倍、14.2倍和13.7倍。給予公司電力業(yè)務(wù)2009年18倍合理估值（11.3元），參股證券業(yè)務(wù)20倍合理估值（2.0元），總體合理水平應(yīng)在13.3元，維持公司“買入”評(píng)級(jí)。

分析師簡(jiǎn)介

楊治山：復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，從業(yè)12年。中信證券電力及公用事業(yè)分析師。曾任南方證券研究所電力、煤炭行業(yè)研究部經(jīng)理，國(guó)信證券研究部聯(lián)席主管（研究總監(jiān)）、電力行業(yè)首席分析師。2007年、2008年連續(xù)兩屆《證券市場(chǎng)周刊》最佳賣方分析師“水晶球獎(jiǎng)”電力、煤氣及水等公用事業(yè)行業(yè)第一名。楊治山具有鮮明的研究特色，是業(yè)界從業(yè)時(shí)間最長(zhǎng)的電力分析師之一，經(jīng)驗(yàn)豐富、業(yè)務(wù)能力廣泛、分析深入、見解獨(dú)到。2009年以來的重要報(bào)告有《火電超預(yù)期，區(qū)域有分化》、《迎接電煤買方時(shí)代》、《迎接火電的春天！》等。